今天要介紹《投資金律》這本我心目中的必讀投資巨作。它也是我今年重讀計畫的選書之一。上次讀已是 2020 年。巧的是本書在 2023 年出了熱騰騰的新版，而台灣譯本也馬上在 2024 年跟上。所以我這次重讀就直接看新版，時機正好。
作者威廉．伯恩斯坦是名退休的神經科醫師，也是效率前緣管理顧問公司的聯合創辦人。他寫過相當多財經書籍，《投資金律》便是其中的經典之作。原文書名為”The Four Pillars of Investing”，直翻是「投資的四大支柱」。這四大投資支柱分別是：
- 理論
- 歷史
- 心理
- 產業
除了四大支柱，伯恩斯坦在書的最後也提供了他的投資策略給讀者參考。因此，這篇文我將直接用這五點（理論、歷史、心理、產業和策略）來介紹這本書。
Table of Contents
【投資理論】
首先，讓我們來聊聊投資中必須懂的基礎金融理論。
〔風險與報酬〕
想要投資，就必須先理解報酬與風險間密不可分的關係：想獲得高報酬，唯一的途徑是承擔高風險；相反地，安全的投資標的則必然只會帶來低報酬。讓我們用以兩個投資選項來解釋這個概念：
- 選項一：
每年穩定獲得 3% 的報酬率。 - 選項二：
以擲硬幣的方式決定報酬：如果擲到正面，你那年將獲得 30% 的報酬；如果擲到反面，就得承擔 10% 的虧損。
選項一顯然是相對「安全」的選擇，不像選項二在擲硬幣時可能會嚇出一身冷汗。然而，如果用計算機簡單算算，選項一的報酬其實遠不如選項二（如果你懶得按，選項二的年化報酬是 8.17%）。這多出來的 5.17% 就是所謂的「風險溢酬」。換句話說，唯有透過承擔風險，也就是不確定性（擲硬幣的隨機性），才能獲得額外獎酬。
〔兩種標的〕
接著讓我們談談參與市場的方式。想參與金融市場只有兩種方式：債權和股權。債權是指通過收取利息的方式貸出資金（如銀行貸款給創業者並收取利息）；而股權則是指分享某一產業的所有權（如成為某公司的股東）。
事實上，前面提到的兩個選項是設計過的，它們的風險與報酬恰好就對應到債權和股權的兩種常用投資工具：債券與股票。債券相對穩定，但報酬較低；而 +30%/-10%的年度報酬其實也與美國整體股票市場的報酬率與波動性（風險）相近。而 5.17% 的風險溢酬也很接近股票對國庫券的風險溢酬。請先記住這兩種資產，後面的投資策略段落會詳談如何配置它們。
〔隨機市場〕
市場其實相當隨機且有效率。除非你能掌握其他人不知道的資訊，否則幾乎不可能獲得超越市場的報酬。事實上，多數由專業經理人操盤的主動基金，其績效往往都不如指數化基金。
你可能會說，可是市場上有很多投資高手啊。 書中直接舉投資之神巴菲特為例。從一九六五年到二〇二一年這半個多世紀間，波克夏公司的年化報酬率高達 20.21%，屌打標普500 的 10.52%。然而，巴菲特其實更接近商人，而非傳統的基金經理人。他常積極參與他所持有企業的經營管理。光這點，散戶如你我就很難模仿。
這也是為什麼伯恩斯坦會在書中大力推崇指數化投資。與其在茫茫的市場大海中尋找績優股，不如直接擁有整個大海。我個人其實從不反對主動投資。但如果已經投資多年仍不如大盤，或許可以考慮調整方向。
【投資歷史】
談完理論，讓我們接著探討投資的歷史。所謂「鑑往知來」，了解歷史能夠在面對看似茫茫的未來時給我們定錨點，而不會全然失去方向。
綜觀金融史，雖然整體經濟趨勢不斷攀升，但中間也經歷了許多暴漲暴跌。伯恩斯坦形容市場就像是患有嚴重的躁鬱症，不斷在陶醉與沮喪兩個極端之間擺盪。而這些起伏往往與「泡沫」密不可分。書中列了一卡車的例子，如著名的南海泡沫和千禧年的網際網路泡沫。換句話說，人類投資史可說是血跡斑斑，雖然有賺得滿缽的成功故事，但投資失敗的案例也絕不少見。
那麼，為什麼會產生泡沫呢？經濟學家海曼．明斯基提出了一個泡沫模型，他認為有兩個條件會導致泡沫生成：
- 低利率
多數的泡沫都與市場有過多的「熱錢」有關。在信貸寬鬆的環境下，投資者會傾向使用更大的槓桿，進而導致市場過度膨脹。 - 技術創新
新技術能帶來更好的生活，但它同時也是泡沫的推手。人們對於新技術的高期望常會讓市場狂飆到失控。網際網路泡沫就是經典的例子。技術創新是真的，但泡沫也是。
那要怎麼樣判斷泡沫是否正在發生呢？伯恩斯坦認為，當你看到以下幾種狀況，就必須開始小心：
- 社會日常對話都是金融投機
泡沫期幾乎人人都會進市場參一角，到哪都能聽到某人又輕鬆致富的故事。 - 大量民眾放棄專業投入金融投機操作
許多人會在這種時候放棄有保障工作，投入報酬「更高」的市場之中。 - 信徒會對質疑者發動攻擊
當有人對過熱現象提出質疑時，往往會遭受眾人撻伐。 - 極端預言
許多過於樂觀的預言會紛紛出籠。
這讓我不禁心想，當前的我們是不是也處在某種泡沫可能之中呢？近來，人工智慧技術爆發，而加密貨幣某種程度來說也創造了新的寬鬆機會。當前的市場更是洋溢著樂觀，我已不止一次在吃飯時聽到隔壁分享股票賺爛的心得了。當然，目前的榮景未必是泡沫，但保持戒慎恐懼總還是安全些。
【投資心理】
談完歷史，接著我們要回到投資「人」身上，探討心理在投資中所扮演的腳色。
伯恩斯坦認為，投資涉及兩個面向：數學與人性。他戲稱投資一半是數學，一半是莎士比亞。換句話說，與自然科學不同，金融投資不僅是「data in, results out」（輸入資料→得到結果）的單純計算，更會受到人性的影響。
這也是為什麼牛頓在南海泡沫栽跟斗後會說出那句名言：「我有能力計算天體的運行，但無法計算人類的瘋狂。」換句話說，要理解投資，不能僅僅關注於數學，還必須深刻了解人心。
書中談了許多會干擾投資決策的心理偏誤。這邊挑三個來和大家分享：
- 渴求敘事
人類喜歡生猛的故事，而不是冰冷的事實與數據。然而，這樣的偏好往往會導致我們聽信那些包裝精美的投資建議，卻忽視那些基礎的事實，最終做出錯誤的投資決策。 - 過度自信
人很容易自我感覺良好，例如，多數人會認為自己的駕駛技術高於平均。這點在金融領域同樣常見，無論是專業經理人或散戶都很容易高估自己，相信能輕鬆打敗市場。 - 損失規避
人們對損失的感受遠大於獲得。這讓我們很容易產生短視的風險趨避。比方說許多人會太在意短期的虧損，只要市場一下跌就急著出場，結果往往砍在谷阿呆。
那要怎麼去應對這些心理上的偏誤呢？這邊一樣從書中挑三點分享：
- 小心甜美敘事
口才並不等於能力，伯恩斯坦就建議要小心講話像 TED 講者的人（笑）。 - 平庸沒什麼不好
能打敗大盤的人很稀有。對多數人來說，持有整個市場獲得的報酬就已經足夠。 - 認清風險
不用對短期的虧損有太大的反應，因為承擔風險是獲得報酬的唯一途徑。
【投資產業】
接著，讓我們把焦點傳向投資的產業。伯恩斯坦直言，投資產業的從業者與投資人的存在著嚴重的利益衝突。雖然各行各業都可能遇到這種情況，但在投資產業中尤為嚴重。投資者希望賺錢，因此會希望周轉率、手續費與佣金都盡可能最小化；然而，就股票營業員的立場來說，只有讓這些費用最大化才能幫助他們賺取最多的收益。
因此，這些「顧問」給出的投資建議往往會優先考量他們自身的利益，而非客戶的利益。股票營業員通常希望客戶多多交易，以賺取手續費和佣金，同時也鼓勵客戶購買管理費較高的主動型基金。換言之，投資產業就是個吃人的世界，散戶往往是最下層的待宰羔羊。
好在，投資產業並非全然都是黑暗的。例如，約翰．伯格在先鋒集團推動的指數共同基金改革。雖然分散持有整個市場是比較合理的選擇。但一般人其實很難自行配置一整籃的股票。因此，先鋒集團所推出的指數化基金可說為眾多散戶提供了一個簡單、便利的投資工具，為指數化投資鋪下康莊大道。到二〇二二年底，指數型股票基金得資產已經與主動型基金規模相當。真的是感恩讚嘆柏格！
最後，讓我們來談談投資產業的另一條分支：投資資訊。在這個資訊爆炸的現在，各種投資分析與建議可說滿地都是。然而，它們大多對你投資沒有幫助。伯恩斯坦形容財經媒體是在水裡盤旋的鯊魚，只是不斷尋覓能吸引讀者和廣告主注意的誘人題材。提供正確資訊並不是他們的首要考量。
更別提現在市面上滿坑滿谷的投資課程與訂閱專欄了。如伯恩斯坦所言：「如果你有能力創造領先市場的績效，你應該只會想要投資自己的錢，沒有慾望為他人作嫁。」關於這些投資資訊，請謹記馬爾康．富比士的名言：「在這個領域真正能賺到錢的是訂閱費用，而不是投資建議。」
而在這個社群興起的現在，許多人轉而在ＦＢ或ＩＧ上尋找投資資訊。但這些社群的資訊的品質同樣糟糕。伯恩斯坦甚至認為社群媒體就像是一間「浪費時間的回音室」。結論還是一句話：「少看少聽就對了！」
【投資策略】
談完四大支柱，最後終於要來講怎麼投資了！
〔退休規劃〕
要開始投資，你最應該先做的是釐清自己的退休目標，也就是需要多少資產才能退休。書中建議用以下步驟來規劃：
- 計算年度待攤生活費用
簡單的說，就是維持你每年日常生活所需的各種費用總和。 - 存到25年待攤生活費用
將上面算出來的數字乘上二十五倍就是你需要累積到的退休金額。 - 計算需要多少年
算出你需要幾年才能累積到這樣的目標金額。這會與下個段落要談的資產配置有關。 - 考量不確定性
人生充滿各種意外，因此上面的計畫要盡可能保守，不要對未來報酬過度樂觀。
〔資產配置〕
設定退休規畫後，接著便是要透過資產配置建立投資組合，以達成目標。可以根據以下步驟設計：
- 準備非投資資產
並非所有資產都適合用來投資。書中建議，不要拿五年內會用到的資產（如頭期款）去承擔風險。此外，最好保留六個月以上的生活開銷作為急用金，以備不時之需。 - 設定風險資產與安全資產的比例
前頭提過的兩種標的現在可派上用場。股票屬於高風險高報酬的資產，債券則相對穩定安全。你可以根據自身對風險的承受度來調配這兩項資產的比重。 - 設定分散到海外的比例
書中也建議進行海外投資，透過這樣的分散來降低風險。因此，你也需要決定海外投資應該佔整體投資多少的比例。 - 再平衡
市場價格隨時在變化，因此你必須要定期再平衡，以將各種資產（如股債比、國內外比）維持在最初設定的目標比例上。
以上是簡配版。本書對於投資組合的設計，如是否要側重特定因子（如價值、動能），或者是否應該加入特殊產業（如不動產、貴金屬）等，都有相當詳盡的解說。老實說真的非常細節，很推薦大家親自到書中仔細研讀。另外，伯恩斯坦也強調，投資組合的複雜度與精確性並不是最重要的。重點是要找到一個更持續執行的方案，能執行最高！
這邊也分享一下我的配置供大家參考。我的做法相對單純，股與債各買一支ETF，分別是ＶＴ（全球股市）和ＢＮＤＷ（全球債券），股債比為八比二。固定每季都會投入，並每年再平衡一次（由於都是全球資產，所以就沒有設定國內外比例）。
【總結】
終於來到總結時間。首先我們談了理論，討論風險報酬與隨機市場的概念；接著聊到歷史，並介紹了泡沫的條件模型；然後是心理，帶你認識人性對投資的影響；再來轉向產業層面，解釋了為何投資是一個吃人的產業，少看少聽最安全；最後則分享了一套可操作的投資策略。
我覺得這本書的亮點在於，除了大觀念的導引外，伯恩斯坦在執行面也提出相當多細膩的方針，例如在講到 ETF 時，它就建議交易時要用限價單，並避免在開盤和收盤 30 分鐘內進行買賣，藉此避免內外盤價差過大的情況。比較可惜的地方是很多細節建議都偏美國（尤其在退休規劃的部分）。對於臺灣的讀者來說，可能較難直接應用。
另外，書中的觀點也相對保守。伯恩斯坦認為，投資的要旨並不是要實現最大報酬率，而是要將成功的機率最大化。也就是說起賺大錢，他更重視活下來的能力（覺得這點很塔雷伯）。
這樣的觀念可說貫穿了整本書。像他就認為常被使用的 4% 退休金提領法則太過樂觀。因為這個法則是基於過去的報酬率（股票 7%、債券 2%）來計算的。但在股票評價大幅上升的現在，他認為未來報酬很難維持如此水準。換言之，4% 的燒錢率恐怕難以撐過退休生活。有鑑於此，他認為 3% 的提領律是比較保險的。
最後來聊聊這個新版。新版其實改動滿多的，很多地方都大幅改寫，還新增很多章節（如增加了因子投資的討論），不得不佩服伯恩斯坦的用心。但平心說，這本書的內容雖然好但真的偏硬（比如第一部花很多篇幅談股利折現模型……）。雖然伯恩斯坦很貼心地將較艱澀數學移到數學方塊專欄中，但許多內容依然不是那麼親民。
如果對金融投資領域不太熟悉，我會建議先讀《漫步華爾街》。若你是完全的投資新手，《一年投資5分鐘》是我目前讀過最適合投資小白的書籍。而且作者是台灣人，會比較從台灣的角度出發。
【後記：啟發】
最後來聊聊這次二刷的一些新啟發。2020 年讀這本書時，還是投資小白的我一毛錢都還沒放入市場。這四年來，我投入市場的金額已超過六百萬，大概進入了一個投資中白的階段（笑）。
這段時間我也經歷了不少市場的漲跌，讓我更深地體悟到市場的不確定性。例如，有段時間工作業務狀況明明不錯，工作也很忙碌，但公司股價卻因為一些市場消息而腰斬。諸如此類的事件讓我更堅信，對我來說，指數化投資是一個較為可執行的策略。
除了堅定信心，重讀後我也得到了幾個調整方向：
〔更關注健康〕
在看到伯恩斯坦對未來報酬的悲觀預測後，我馬上想到的是一個很跳的結論：健康很重要。畢竟，健康是賺入酬勞的根本。沒有健康，退休與投資規劃窒礙難行。再者，如果不好好維護健康，未來可能會在醫療費用上付出巨大的代價，這將會大大影響我的退休規劃和生活品質。換句話說，健康對於投資計畫能否成功至關重要。接下來勢必要花更多心思在這上面！
〔找到永續的工作〕
同時，伯恩斯坦的悲觀也影響了我的退休的認知。過去，我總是認為只要存到足夠的錢就可以退休。但根據他的觀點，退休的時間可能會需要延長很多。且還有許多難以掌控的不確定因素（如報酬率順序風險）可能會打亂原本的規劃。
目前想到的解法是在退休後繼續從事感興趣的工作，保有一定的金流。目前經營的自媒體或許會是一個可行的方向。當然目前姆斯的閱讀空間還沒有太多創造金流的能力，但畢竟離退休還有一大段時間，就先努力繼續發展囉！
最後僅用書中結語的這句話作結：
你的財務保障取決於四大投資金律：也就是你對投資理論、歷史、心理學和產業的了解。牢記這些知識，並聰明地應用這些知識，你的錢途將會非常光明。
希望今天的分享能對大家有幫助！
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